中关村产业园REITs专题研究报告：“中国硅谷”投放优质资产

一、建信中关村产业园 REIT 基本概况

REITs（Real Estate Investment Trusts，即不动产投资信托基金） 是以发行收益凭证的方式募集投资者的资金，主要以能够产生相 对稳定收益的不动产为投资标的，由专业团队经营管理，以标的 不动产产生的收益为主要收入来源，并且将绝大部分收益分红给 投资者的一种信托基金。首批 9 只公募 REITS 表现良好，市场供 不应求。出租率已经超 90%的“中国硅谷”——中关村产业园 REIT，作为第二批上市的公募 REITS 受到极大的关注。 1.1 产品运作模式分析 建信中关村产业园 REIT 交易结构共有两层主要架构，分别为 专项计划及基础设施基金。交易完成后，计划管理人（代表专项 计划）将持有项目公司 100%的股权以及享有对项目公司的相应债 权，基金管理人（代表基础设施基金）持有专项计划的全部份额。

1.2 项目运营管理人简介：中关村软件园

2021 年年中，中发展集团持有中关村软件园公司 97.0%股份， 北京海淀科技园建设股份有限公司持有公司 3%股份。中发展集团 为中关村软件园公司控股股东和实际控制人。 中发展集团是根据北京市委市政府落实国务院关于“建设中 关村国家自主创新示范区”的批复精神，加大统筹协调力度，加 快园区建设和产业促进步伐，高标准建设中关村国家自主创新示 范区，实现建设“人文北京，科技北京，绿色北京”和中国特色 世界城市战略任务，支撑创新型国家建设的一个重要载体。

中发展集团由海淀国资中心、丰科创、经开总公司、北科建集团、昌平创服中心、首钢、京泰投资、高促中心、工业投资公 司、望京综开公司、京东产业基地、大兴国资委、石景山促进中 心、东方文化、金桥伟业、通政国资共同发起设立的股份有限公 司。中发展集团设立时注册资本为 1,000,000 万元，实收资本 127,685.41 万元。2021 年年中，中发展集团注册资本 2,302,010.50 万元，实收资本 2,214,964.52 万元，控股股东为北京中关村发展投 资中心，持有中发展集团总股份的 55.39%，实缴出资比例为 54.06%。

中关村软件园公司的业务模式主要包括商业服务、招商服务、 产业服务。其中，商业服务包括酒店运营、物业管理、餐饮服务 等；招商服务包括为产业园区引进企业，支持企业进一步做大做 强；产业服务为帮助政府做产业聚集，同时根据企业发展的情况， 进行相关的产业促进活动。目前，园区开发建设已经结束，商业 服务、招商服务、产业服务阶段正在进行。中关村软件园公司成 立来一直专注于大信息产业组织和科技园区运营，是中发展集团 旗下重要园区运营平台。

中关村软件园公司建设运营的中关村软件园是“国家软件产业基地”、“国家软件出口基地”、“国际科技 合作基地”等国家重要基地平台。丰富的运营经验为中关村软件 园公司在软件与信息服务业领域率先实现具有全球影响力的科技 创新中心奠定了坚实的基础。2017 年，中关村软件园公司因其出 色产业组织和运营管理能力，荣获第二届北京市人民政府质量管 理奖。1994 年分税制改革后，同年中央财政收入便超过了地方财 政收入，经过短暂的反复博弈之后直到 2011 年地方财政收入才重 新超过中央财政收入。而中央财政收入也由 1994 年的 2906.50 亿 元上升到 2020 年的 100143.16 亿元，突破十万亿大关，年复合增 长率达到惊人的 24.76%。这背后不得不说分税制改革激发了整个 社会的活力，理清了中央与地方的税权与义务。

二、中关村产业园项目优势明显：集区位、产业、人才、科技等多方优势

2.1 区位优势

建信中关村产业园 REIT 初始投资的基础设施项目处于北京市 海淀区上地区域，该区域以上地信息产业基地为中心，南至清河， 北至后厂村路，西至西北旺东路，东至京藏高速，是我国第一个 以电子信息产业为主导，集科研开发、生产、经营、培训、服务 为一体的综合高科技产业聚集区域。 经过多年发展，上地区域汇集中关村软件园、上地信息产业 基地等高新技术产业园区，逐步成为高新技术产业企业总部和企 业研发总部聚集区，是中关村国家自主创新示范区内原始创新和 自主创新的重要基地之一。其中，中关村软件园历经 20 多年发展， 如今已经成为全国软件园区中最具特色的专业园区，是北京市发 展数字经济、规划建立数字贸易试验区的重要立足点。

2.2 产业优势

中关村软件园自成立以来始终坚持“政府主导、市场化运作” 的总体发展思路，在人工智能、大数据、5G、云计算、移动互联、 量子科学等方面率先形成全国领先的特色产业集群。2020 年，园 区集聚了国内外知名 IT 企业总部和全球研发中心 700 多家，总部 经济达 80%以上；在园从业人员达 9.45 万人，总产值 3,366 亿元， 国家规划布局内重点软件企业 26 家、上市企业（含分支机构）70 家、中国软件百强企业 16 家、收入过亿企业 87 家。园区每平方公 里产值近 1,300 亿元，园区 2.6 平方公里上的单位密度产出居于全 国领先地位。
 

2.3 人才研发优势

本基金初始投资的基础设施项目均位于中关村软件园，园区 坐落于北京市海淀区，东临上地信息产业基地，南靠北大生物城， 西接西北旺，北至后厂村路，清华大学、北京大学、中国科学院 以及周边众多高校为园区提供了强大的科技区位支撑及技术依托， 是中关村国家自主创新示范区（即中关村科技园区）中的新一代 信息技术产业高端专业化园区，是北京建设世界级软件名城核心 区。中关村科技园区是我国第一个国家级高新技术产业开发区 （以下简称“高新区”）。中关村软件园总占地面积 2.6 平方公里， 园区一期规划总占地面积约 1.39 平方公里，总建筑面积 62 万平方 米；园区二期规划总占地面积约 1.21 平方公里，总建筑规模 133 万平方米。（报告来源：未来智库）

2.4 科技成果转化优势

本基金初始投资的基础设施项目均位于中关村软件园，园区 坐落于北京市海淀区，东临上地信息产业基地，南靠北大生物城， 西接西北旺，北至后厂村路，清华大学、北京大学、中国科学院 以及周边众多高校为园区提供了强大的科技区位支撑及技术依托 随着园区产业环境和服务的不断完善和优化，高端人才不断汇集 园区，企业取得的新技术、新产品、新应用和新成果争相潮涌。 在自主创新引领方面，2020 年园区入驻企业研发经费投入 381 亿 元，研发投入占比 11.3%；知识产权共计 65,632 项。园区入驻企 业共获国家级科技进步奖励 45 项，其中国家科技进步奖特等奖 1 项，国家科技进步奖一等奖 7 项，科技成果转化 526 项。

三、园区项目三大“支柱”：互创 5 号、协同 4 号、 孵化加速器

标的基础设施项目依托于中关村软件园的产业聚集，向租户 提供研发办公空间并获取租金收益。此外，为给租户提供必要配 套，亦有出租物业底层部分面积给餐饮配套等企业，从而获得配 套租金收入，并出租地下车位获得停车场租金收入。本基金标的 基础设施项目收益大部分依赖于租金收入，2018 年、2019 年、 2020 年和 2021 年 1-6 月，基金初始投资的标的基础设施项目分别 取得租金收入 17,568.13 万元、21,441.09 万元、20,240.91 万元和 11,269.11 万元，其中物业租金收入占比分别为 98.86%、98.72%、 98.52%和 98.54%，停车场租金收入占比分别为 1.14%、1.28%、 1.48%和 1.46%。

3.1 创新中心 5 号

互联网创新中心 5 号楼报告期内的经营净现金流分别为 6,753.28 万元、7,549.49 万元、6,130.92 万元以及 4,080.49 万元。 2020 年受疫情影响，实行了租金减免政策，租金收入有所下降， 导致 2020 年经营净现金流同比有所下降，剔除租金减免后的经营 净现金流为 7,163.67 万元。 租户质量优质，经营情况良好。截至 2021 年 6 月 30 日，互联 网创新中心 5 号楼出租率为 90%，共 51 家租户（含商业类租户）， 租户以互联网等高科技企业为主，已引入科大讯飞、能科股份、 树根互联、国盾量子、思路创新等在语音识别、工业仿真、量子 通讯、工业大数据等领域的企业。 各项指标表现优良，稳中有增

互联网创新中心 5 号楼前十 大租户租赁面积合计 35,889.09 平方米，占物业已租赁总面积的 62.47%，租户分散度在合理范围内。互联网创新中心 5 号楼租赁 合同加权平均期限为 3.34 年，租约稳定性较高。另外，合计 37,617.73 平方米的租约在租赁期限内设置了 1%-4%/年的增长率，对应租金收入在租赁期限内会有一定的增长，该物业的盈利及未 来现金流预计持续稳定。

3.2 协同中心 4 号

协同中心 4 号楼报告期内的经营净现金流分别为 812.97 万元、 3,533.63 万元、3,501.52 万元以及 1,621.37 万元，2020 年剔除租金 减免后的经营净现金流为 3,507.09 万元，2018 年经营净现金流较 低，主要系协同中心 4 号楼于 2016 年 12 月 23 日竣工，因房产证 办理程序较为复杂，至 2018 年 7 月 6 日方取得房产证，并于 2018 年 9 月开始形成租金收入。

协同中心 4 号楼已整租给度小满科技及 其关联方，租赁合同到期日为 2023 年 8 月 31 日，租金水平具有市 场竞争力；另外，度小满科技及其关联方所在的协同中心 4 号楼位 于百度科技园，紧邻百度总部，优越的地理位置有利于与百度总 部之间的协同。整体而言，租户换租风险可控。因此，协同中心 4 号楼虽然租户集中度高，但租户经营情况良好，租户换租风险可 控，该物业的盈利及未来现金流预计持续稳定。

3.3 孵化加速器

孵化加速器报告期内的经营净现金流分别为 4,601.21 万元、 4,809.75 万元、4,085.47 万元以及 2,811.17 万元。2020 年受疫情影 响，实行了租金减免政策，租金收入有所下降，导致 2020 年经营 净现金流同比有所下降，剔除租金减免因素后的经营净现金流为 4,783.64 万元。截至 2021 年 6 月 30 日，孵化加速器租户一共 13 家，包括北京达佳互联信息技术有限公司、中国工商银行股份有 限公司等优质企业。经统计，7 家租户在租赁期内租金单价每年会 有 2%-5%不等的增长，孵化加速器的盈利及未来现金流预计持续 稳定。

四、建信中关村产业园 REIT 竞争力及财务状况分析

作为依托租赁收入的基础的产业园项目，报告期内的租金水 平、出租率、租约到期情况、收缴率、行业及客户集中度分布情况等为重要基础设施项目质量度量指标。

4.1 租金水平

协同中心 4 号楼位于百度科技园，紧邻百度总部，区域内同品 质同体量的优质研发用房空置率较低，且大多为散租，周边市场 能满足度小满科技及关联方租赁体量的物业较少，并且当前租金 水平具有市场竞争力。根据戴德梁行出具的基础设施项目评估报 告，标的基础设施项目所在的上地区域，优质研发用房中同类品 质较佳的项目，平均租金的报价区间在 150 元/平方米/月-195 元/平 方米/月（不包含物业管理费）之间，因协同中心 4 号楼租赁合同 签署较早且合同约定的租金增长率较低，与区域内优质研发用房 租金报价相比，协同中心 4 号楼租金水平适中。（报告来源：未来智库）

通过追踪上地区域 2016 年到 2021 年上半年区域平均租金走势 看出，区域在此期间租金复合增长率约 5.8%。伴随软件及互联网 行业的迅猛发展，区域租金得以快速增长，2017-2019 年间区域租 金年增长率高达 10%。2020 年虽然受到疫情影响，租金上升趋势 有所放缓，但依然有小幅增长。2021 年市场逐步回暖，租金增长 也逐渐恢复。得益于近年来新兴的互联网行业企业飞速发展，企 业承租能力不断提升，也为区域租金增长形成有力的支撑。

4.2 出租率

IT 及高科技企业是近年来发展较快的行业之一，随着代表互 联网企业的快速发展，企业办公面积的扩张需求旺盛。上地区域 作为信息产业发展较早的区域，吸引了众多行业知名企业入住， 提升了区域行业的集合度。上地区域在 2016 年到 2021 年上半年 期间，区域的空置率逐渐下降，2021 年上半年上地区域的空置率 低于 10%，达到 8.2%。

区域租赁市场优质的研发用房新增供给有限，需求较旺盛。 根据戴德梁行出具的市场调研报告，截至 2021 年上半年，北京全 市产业园区总存量为 1,924 万平方米，其中上地区域产业园区总存 量约为 213 万平方米，约占总存量的 11.1%。在上地区域可供出租 的这部分研发用房中，品质较佳的项目，仅占总存量的 33%，上 地区域内地理位置优越且性价比高的项目如尚东数字谷大厦已经 几乎满租。

2017 年-2020 年，上地区域平均每年有约 27.6 万平方米新增项 目进入市场，同时伴随着近年来电子信息产业发展迅猛，上地区 域内研发用房需求较为旺盛，2017 年-2020 年平均每年有约 33.6 万 平方米的净吸纳量。受益于北京市整体发展和产业规划等方面的 推动，2021 年上半年区域需求持续保持较为旺盛的趋势。 得益于良好的供需关系，上地区域产业园区空置率为 8.2%， 显著低于北京市产业园的平均空置率 16.5%。因此，标的基础设施 项目所在区域的租赁市场情况及科技产业的发展定位将为该区域 的租赁市场需求提供有力支撑。

互联网金融政策对租户稳定运营的影响。2020 年以来，互联 网金融行业的监管政策日趋严格，《商业银行互联网贷款管理暂 行办法》《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》 《关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知》等多项政策 的落地更进一步明确了互联网金融机构开展金融业务、数字化业 务的边界，理清了机构的权利和义务，在规范互联网金融行业运 作的同时，也为未来互联网金融业务的合规开展指明了方向，整 体行业呈现良性发展的趋势。

互联网金融其他同类企业，如 360 数科公司、深圳乐信控股 有限公司、信也科技集团，2021 年上半年收入及业务规模较去年 同期均有较大幅度的增长：360 数科公司 2021 年上半年总收入较 2020 年同期增长 16.52%，累计授信用户较去年同期增长 25.27%； 深圳乐信控股有限公司 2021 年上半年总收入较 2020 年同期增长 10.51%,累计授信人数较去年同期增加 45.17%，信也科技集团 2021 年上半年总收入较去年同期增长 31.64%。整体来看，互联网 金融行业的规范整改有助于行业未来良性发展。（报告来源：未来智库）

4.3 租约到期情况

从标的基础设施项目历史经营情况来看，互联网创新中心 5 号 楼和孵化加速器分别自 2016 年和 2015 年开始运营，截至尽调基准 日已经经历了续租周期。从实际情况来看，既有租约到期没有对标的基础设施项目的现金流稳定性造成实质影响。

从出租率来看， 虽然受疫情影响，但 2020 末出租率较 2019 年进一步提高。从收入 来看，除 2020 年因疫情影响对租户进行免租导致租金收入小幅下 滑外，历史整体保持了良好的增长势头。 孵化加速器续租租户面积占比较低主要系甲骨文提前退租 6,936.51 平方米 租赁面积，但在退租次日即完成新租户的入驻， 保障了空置部分的平稳过渡。

整体而言，标的基础设施项目续租租户和新招租租户分布较 为合理，在保持现有租户稳定性的同时，部分面积对外招租也有 助于在短周期内调节和吸纳新兴企业入驻，有利于标的基础设施 项目的市场化运营。同时考虑到标的基础设施项目最近三年一期 的出租率均维持在较高水平，上述续租和换租并未影响标的基础 设施项目的稳定运营。

4.4 收缴情况

租赁期内公司的内部风控系统将对租户经营情况进行分析， 通过采取对企业进行走访、接入企业的大数据等多维度的分析手 段加深对企业经营情况的了解，以对企业租金收缴进行事前的风 险评估。在租金的收取方面，公司制定了应收账款管理办法，招 商部将在租金收缴节点前对租户进行提醒，对于晚交的情况会发 催款通知。

4.5 集中度分析

4.5.1 区域集中度

标的基础设施项目均位于中关村软件园，中关村软件园是北 京市唯一具备国家软件产业基地、国家软件出口基地双资质的高 科技产业园区，集聚了百度、腾讯、新浪、滴滴等 700 多家国内外 知名 IT 企业总部和全球研发中心。所在区域集中度较高，但标的 基础设施项目的租户分散度适中，能够一定程度上缓解区域集中 度风险。截至 2021 年 6 月 30 日，标的基础设施项目前十大租户 合计租赁面积为 77,377.06 平方米，占总已出租总面积的 62.45%。

4.5.2 项目集中度

由于协同中心 4 号楼为度小满科技及其关联方整租，度小满科 技单体租赁面积占标的基础设施项目已出租面积比例约为 13.22%。 但由于度小满科技占标的基础设施项目已出租面积的比例整体适中，故不会影响公募基金整体现金流分散度要求，协同中心 4 号 楼现金流的集中度能在整体标的基础设施项目中得到有效分散。

根据戴德梁行出具的基础设施项目评估报告，协同中心 4 号楼物业 估值为 7.12 亿元，占整个标的基础设施项目资产的 23.17%。2018 年度、2019 年度、2020 年度以及 2021 年 1-6 月，协同中心 4 号楼 运营收入占标的基础设施项目总运营收入的比例分别为 8.86%、 21.97%、23.98%以及 19.88%。结合物业本身的估值，协同中心 4 号楼对整个标的基础设施项目现金流集中度的影响适中。

4.5.3 行业集中度

截至 2021 年 6 月 30 日，标的基础设施项目总租户数共计 69 家，租户行业涵盖软件和信息技术服务、科技推广和应用服务、 商务服务业等，其中软件和信息技术服务业占比较大，对应租赁 面积占标的基础设施项目总租赁面积的 53.80%，符合标的基础设 施项目的产业定位。

4.5.4 到期集中度

截至 2021 年 6 月 30 日，标的基础设施项目按租赁面积加权 计算的平均租赁期限为 2.93 年。

租赁合同到期主要分布在 2021 年-2023 年，主要系标的基础 设施项目租赁合同的期限一般为 2-3 年。根据戴德梁行出具的市 场调研报告，上地地区产业园园区租约周期普遍在 2-3 年，这样 的租赁周期既能保证租户租金的持续性和稳定性，也有助于业主 在短周期内调节和吸纳新兴企业入驻，灵活调控入驻企业的品牌 及承租能力。针对标的基础设施项目租约集中到期后续租的情况， 基于以下分析，标的基础设施项目续租的风险可控。

五、投资分析

公募 REITs 上 市以来备受机构投资者关注，投资标的不同，涨幅也产生较大差 异，首批上市的九只公募 REITs 平均涨幅为 14.92%，年化回报率 超过 34.87%，其中，中航首钢生物质 REIT 和中金普洛斯仓储物流 REIT 表现优异，三只产业园 REITs 中华安张江光大园 REIT 涨幅较大，预计建信中关村产业园 REIT 表现将优于收费公路类 REITs。

精选报告来源：【未来智库】。